（1）VIX，VIX Futures
VIX是衡量市场波动率的指数。它是一个导出指数derivative，根据S&P 500 指数后面30天的期权价格，经过换算而得出。VIX也经常被称为恐慌指数，因为市场的 大幅波动，是不确定性的表现，而对投资者产生畏惧心理。当然，理论上牛市也可以有较高的VIX指数。
VIX指数本身是不可交易的，所以很多机构推出了一些机制（所以是derivative of derivative），这些包括VIX futures定约，VIX指数期权，和基本的VIX futures交易基金。这里VIX futures反映的是未来一段时间的VIX的期望值，可以是短期的1个月或中期的半年。这些Futures其实跟VIX指数期权（也有1，2个月或半年的）的定价是一致的。VIX futures有延期（contango）损耗。这是为什麽呢？因为随着时间的流逝，机构会将VIX futures定约，换成再下个月的定约。这样一卖一买，实际上损耗了时间值。所以实际上每天VIX futures都在contango，而这个速率反映的是最近两个月premium的大小差别。
但是，不要以为VIX futures永远只有延期损耗。有时奇怪的事情可以发生，譬如两个月后的futures可以比一个月后的futures更便宜！虽然极少出现，但是确实发生，我们说的延期损耗实际上变成backwardation增值。为什麽呢？这其实反映了市场对VIX的期望值。如果大家认为VIX要涨，VIX futures溢价，就有Contango；如果大家认为VIX反而会跌，VIX futures便宜，就变成backwardation。而大多数时候，溢价的VIX futures是投资者的对冲保险策略。
(2) VIX系列交易基金
基本的VIX futures交易基金有这几个：
$(VXX)$ - iPath S&P 500 VIX Short Term Futures TM ETN
$(VIXY)$ - ProShares ETFs: VIX Short-Term Futures ETF
$(VIIX)$ - VelocityShares VIX Short Term ETN
如果你把他们的图放在一起，就发现它们完全一样的。其中VXX是市场上交易最多的，它自己也有很多期权。其它的导出多倍交易基金（实际上是derivative of derivative of derivative)还有一些。而我们见的比较多的是以下几个：
$(UVXY)$ - ProShares ETFs: Ultra VIX Short-Term Futures ETF
$(SVXY)$ - ProShares ETFs: Short VIX Short-Term Futures ETF
$(TVIX)$ - VelocityShares Daily 2x VIX Short Term ETN
$(XIV)$ - VelocityShares Daily Inverse VIX Short Term ETN
其中UVXY和TVIX是2x 交易基金，而SVXY和XIV是-1x交易基金。
（3）损耗定量
要说这些交易基金的损耗，其实有两种损耗：延期损耗和振荡损耗。具体地讲讲5个交易基金VXX/UVXY/SVXY/TVIX/VXX：
VXX： 1份延期损耗，无振荡损耗（多倍ETF的n(n-1)振荡公式，n=1）UVXY和TVIX： 2份延期损耗，1份振荡损耗（n=2）SVXY和XIV： -1份延期损耗，1份振荡损耗（n=-1）
（4）损耗的一个例子：2012年
虎眼现在就以2012年全年VIX波动，和这5个基金的表现来简单估算一下这些交易基金的损耗速度。这里虎眼忽略TVIX，因为3月份它的管理机构的一些措施让股价失真。理论上TVIX应当与UVXY表现一致。XIV和SVXY是一致的，虎眼就只算SVXY。从12/31/2011到12/31/2012，VIX从23.40跌至18.02，即只剩77%。而这期间，VXX跌从142.12跌至31.81，即只剩22.4%。如果假定这一年的延期损耗速度是常数，那么这一年的延期损耗导致衰减到22.4/77=0.29，大约每个月衰减到0.902，即-9.8%。这个-9.8%就是每个月延期损耗的速度。
现在来算一下UVXY的损耗。它的延期损耗是2份，也就是说每个月损耗9.8%两次（是两次，不是两个），也就是说大约每个月衰减到0.902×0.902=0.814，即-18.6%。全年12个月的总延期损耗导致衰减到0.084。如果没有振荡损耗，UVXY应当跌至0.224×0.224=0.0502。而事实上UVXY从729.75跌至20.9，即衰减至20.9/729.75=0.0286。所以振荡损耗使UVXY衰减至0.0286/0.0502=0.57，约每个月-4.6%。最后算一下SVXY的损耗。它的延期损耗是-1份，也就是说每个月获利大约1/0.902-1=10.8%。它的振荡损耗是1份，也就是-4.6%。综合获利每个月5.7%，即全年增值至1.94倍。VIX跌大约23%，所以总增值应当约是1.94/0.77=2.53倍。而事实上SVXY从26.14涨到65.45，即2.51倍，被精确验证。总结一下2012年全年各交易基金的损耗速度：
VXX: 延期损耗每月-9.8%，振荡损耗每月0%。
UVXY：延期损耗每月-18.6%，振荡损耗每月-4.6%。
SVXY：延期获利每月+10.8%，振荡损耗每月-4.6%。
当然，2012年是牛市，VIX跌了不少，这些结果不适于其他年份。
（5）VXX/TVIX/UVXY操作和风险
想要好的操作方法，首先我们必须理解这些操作的含义。例如VXX的买和卖到底对应什麽行为？Vix反映的是当前S&P的扑的价格。所以买VXX的理由是当前的扑的价格便宜，会涨。所以买方就是看涨扑。同时，如果扑不涨（未如预期），VXX买方还会将当月扑换成下月扑。也就是说买方坚决看涨扑，不停地付出premium，期望股市终究会大跌而扑涨。虎眼认为买VXX的理由，只是为了保护更大的多头仓位，除非有很大的把握看跌股市。至于TVIX/UVXY的买方，认为认为完全是不可取行为。这两个不光有延期损耗，还有振荡损耗。买TVIX/UVXY，还不如买两倍数量的VXX。做空VXX/TVIX/UVXY，才是最好的操作。当然仓位控制很重要。例如VXX的beta将近3.0，所以要把做空每1刀的VXX，换算成做多3刀的SPY来估计风险，甚至更保守。TVIX/UVXY的Beta则要算成6.0。另外，要记住一点，如果Vix慢慢涨的话，他们的compounding不能按双倍算，而要按平方算。例如，如果VXX变成3x，则理论上TVIX/UVXY会变成9x。最后要记住的是，这些基金都有NAV，每天变化，但是股价应当接近于NAV。去年TVIX曾经因为股价高于NAV很多，而暴跌回NAV附近。
(6）XIV/SVXY操作和风险
在一个长期低VIX的牛市，做多XIV/SVXY是一个很好的选择。首先低Vix也往往意味着Vix本身的volatility也小，所以XIV/SVXY的振荡损耗不大。Vix低的时候，往往有很多人怀疑，特别是牛市早期。所以Vix futures延期损耗大，XIV/SVXY获利较多。两种损耗一比较，经常有净利，适合长期做多XIV/SVXY。所以，你也要经常看看CBOE VIX futures的差价，越大说明市场越怀疑，对我们做多这两个基金越有利。当然做空VXX/UVXY/TVIX是更有利的选择，只要控制好仓位。有时候有人做多XIV/SVXY，是因为用现金账户买，不能做空，这里插播个广告，想必上述这些人一定没开过老虎证券可以做空的保证金账户吧。另外，比较做空VXX/UVXY/TVIX和做多XIV/SVXY，Vix本身的高volatility也是一个考虑。振荡变大，VXX/UVXY/TVIX会涨，但是同时振荡损耗也大，抵消一些。而大振荡对做多XIV/SVXY不利。例如2011年，做多XIV/SVXY很不利。期间有一段时间有Backwardation，也有大振荡。全年XIV/SVXY，也损失了不少。（更正：2011年还没有SVXY，但是应当和XIV一致）。做多XIV/SVXY，一定要考虑到其风险。理论上，多仓可以一夜之间清零，彻底见外婆。为什麽？因为VIX和Futures可以因为突发事件翻倍。过去几十年没发生过，例如2001年9.11，Vix也就一夜涨30%；2008-2009年，有几次Vix涨20%的。但是谁知道以后会怎样。基于这个考虑，仓位一定要控制到比较小。
看完之后相信大家跟虎眼最初的反应差不多，就是没看明白。华尔街告诉我们，看不懂的轻易不用去做。
十月初开始，美国波及全开市场进入了一次深度调整，截至到2018年10月29日，美国三大指数都进入了技术性调整阶段，即当前大盘点位距离最近的最高点位已经下跌达到10%以上。标普500仅十月份以来就已经下跌了将近10%，而我们的量化策略早在10月初就已经给出了做空大盘，做多波动率的信号，其中多空波动率-滚动展期收益仅十月份就盈利8%左右，收益的投资标的就是VXX。
VXX及其姊妹基金VXZ是美国首个可用于波动性交易的交易所交易票据(ETN)。为了更好地理解VXX是什么 (全名：巴克莱银行iPath S&P 500 VIX短期期货ETN)，您需要知道它是如何交易的，它的价值是如何建立的。
VXX是如何交易的？
· VXX基本是像股票一样交易。它可以在市场开放的任何时候买入、卖出或做空，包括盘前市场和盘后市场交易。平均每日交易量约为7500万股，其流动性极好，竞购价差大概可达到一分钱。
· 它有一套非常活跃的期权，交易量很大，并且其短期期权执行价差接近0.5。
· 像股票一样，VXX的股票可以分割或反向分割——当VXX收盘低于25美元时，4：1反向分割是常态。
· VXX甚至可以在大多数个人退休账户中进行交易，不过股票经纪可能会要求您以电子方式签署一份豁免书，以记录关于此股的各种风险。
VXX的价值是如何建立的？
· 与股票不同，拥有VXX并不给你一个公司的股份。没有销售，没有季度报告，没有利润/损失，没有市盈率，也没有获得股息的前景。所以在VXX上做基本面分析是没用的，需要运用有效、系统的量化模型才能运用好VXX的价值。
· VXX的值是由市场设定的，但是它与一个指数（标准普尔VIX短期期货）的当前值密切相关，该指数管理着两个最接近到期的VIX期货合约的假设投资组合。指数每天都会在组合中指定新的VIX期货组合。
· 该指数由标准普尔道琼斯指数(S&P DowJones Index)维持，如果VXX完全跟踪该指数，则该指数的理论值每隔15秒作为“日内指示值”(IV)公布。雅虎财经发布的报价使用代码^ VXX-IV。
· 如果VXX的交易价值与IV价值相差太大，被称为“授权参与者”的批发商有时会干预该市场。如果VXX的交易量低于指数足够多，他们就会开始购买大量VXX，这往往会推高价格，如果VXX的交易量高于指数，他们就会做空VXX。“授权参与者”与巴克莱达成协议，允许他们以盈利的方式进行这些恢复性操作，因此他们才会有很大的动力保持VXX对指数的跟踪。
VXX跟踪什么？
· 理想情况下，VXX将直接跟踪CBOE的VIX恐慌指数。然而，由于没有直接跟踪VIX的投资标的，巴克莱选择了跟踪下一个最佳选择：VIX期货。
· 不幸的是，使用VIX期货引入了大量的问题。最糟糕的是VXX价值随着时间的推移而衰退。大多数日子，VXX跟踪的两套VIX期货都相对VIX走低，以每月4%的平均利率（每年30%）拖低VXX的价值。这种阻力称为滚动或接触损失，所以VXX是不适合长期持有的。
· 另一个问题是VXX跟踪的VIX期货组合不完全跟随VIX指数。平均而言，VXX的移动量仅为VIX指数的55%。
· 大多数人投资VXX是逆向投资，预计股市在股市下跌时会上涨。VXX的平均涨跌幅百分比是标准普尔500指数的-2.94倍，但其中16%的变动方向与标准普尔500指数相同。
根据VXX的基本概念与特点，我们了解到VXX与VIX恐慌指数间接相连，并与标普500走势平均2.94倍相反，再加上其良好的流动性，无疑是对冲与做空的良好投资标的之一。但由于VXX自身长期的滚动损失，此产品是不适合长期持有来对冲长期风险的，只能依靠精准的量化模型才能把握住其短期对冲或做空的价值。不要等到赔钱的时候才想起对冲的作用，融华加程的多空波动率策旨在多种市场情况下都可获利，向传统资产投资组合提供低相关性，并同时增加多元化和风险调整后收益