美股做空的秘密:UVXY指数和VXX和VIX区别 - 小众知识

美股做空的秘密:UVXY指数和VXX和VIX区别

2013年01月27日 14:18:05 苏内容
  标签: 波动
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  (1)VIX,VIX Futures

  VIX是衡量市场波动率的指数。它是一个导出指数derivative,根据S&P 500 指数后面30天的期权价格,经过换算而得出。VIX也经常被称为恐慌指数,因为市场的 大幅波动,是不确定性的表现,而对投资者产生畏惧心理。当然,理论上牛市也可以有较高的VIX指数。

  VIX指数本身是不可交易的,所以很多机构推出了一些机制(所以是derivative of derivative),这些包括VIX futures定约,VIX指数期权,和基本的VIX futures交易基金。这里VIX futures反映的是未来一段时间的VIX的期望值,可以是短期的1个月或中期的半年。这些Futures其实跟VIX指数期权(也有1,2个月或半年的)的定价是一致的。VIX futures有延期(contango)损耗。这是为什麽呢?因为随着时间的流逝,机构会将VIX futures定约,换成再下个月的定约。这样一卖一买,实际上损耗了时间值。所以实际上每天VIX futures都在contango,而这个速率反映的是最近两个月premium的大小差别。

  但是,不要以为VIX futures永远只有延期损耗。有时奇怪的事情可以发生,譬如两个月后的futures可以比一个月后的futures更便宜!虽然极少出现,但是确实发生,我们说的延期损耗实际上变成backwardation增值。为什麽呢?这其实反映了市场对VIX的期望值。如果大家认为VIX要涨,VIX futures溢价,就有Contango;如果大家认为VIX反而会跌,VIX futures便宜,就变成backwardation。而大多数时候,溢价的VIX futures是投资者的对冲保险策略。

  (2) VIX系列交易基金

  基本的VIX futures交易基金有这几个:

  $(VXX)$ - iPath S&P 500 VIX Short Term Futures TM ETN

  $(VIXY)$ - ProShares ETFs: VIX Short-Term Futures ETF

  $(VIIX)$ - VelocityShares VIX Short Term ETN

  如果你把他们的图放在一起,就发现它们完全一样的。其中VXX是市场上交易最多的,它自己也有很多期权。其它的导出多倍交易基金(实际上是derivative of derivative of derivative)还有一些。而我们见的比较多的是以下几个:

  $(UVXY)$ - ProShares ETFs: Ultra VIX Short-Term Futures ETF

  $(SVXY)$ - ProShares ETFs: Short VIX Short-Term Futures ETF

  $(TVIX)$ - VelocityShares Daily 2x VIX Short Term ETN

  $(XIV)$ - VelocityShares Daily Inverse VIX Short Term ETN

  其中UVXY和TVIX是2x 交易基金,而SVXY和XIV是-1x交易基金。

  (3)损耗定量

  要说这些交易基金的损耗,其实有两种损耗:延期损耗和振荡损耗。具体地讲讲5个交易基金VXX/UVXY/SVXY/TVIX/VXX:

  VXX: 1份延期损耗,无振荡损耗(多倍ETF的n(n-1)振荡公式,n=1)UVXY和TVIX: 2份延期损耗,1份振荡损耗(n=2)SVXY和XIV: -1份延期损耗,1份振荡损耗(n=-1)

  (4)损耗的一个例子:2012年

  虎眼现在就以2012年全年VIX波动,和这5个基金的表现来简单估算一下这些交易基金的损耗速度。这里虎眼忽略TVIX,因为3月份它的管理机构的一些措施让股价失真。理论上TVIX应当与UVXY表现一致。XIV和SVXY是一致的,虎眼就只算SVXY。从12/31/2011到12/31/2012,VIX从23.40跌至18.02,即只剩77%。而这期间,VXX跌从142.12跌至31.81,即只剩22.4%。如果假定这一年的延期损耗速度是常数,那么这一年的延期损耗导致衰减到22.4/77=0.29,大约每个月衰减到0.902,即-9.8%。这个-9.8%就是每个月延期损耗的速度。

  现在来算一下UVXY的损耗。它的延期损耗是2份,也就是说每个月损耗9.8%两次(是两次,不是两个),也就是说大约每个月衰减到0.902×0.902=0.814,即-18.6%。全年12个月的总延期损耗导致衰减到0.084。如果没有振荡损耗,UVXY应当跌至0.224×0.224=0.0502。而事实上UVXY从729.75跌至20.9,即衰减至20.9/729.75=0.0286。所以振荡损耗使UVXY衰减至0.0286/0.0502=0.57,约每个月-4.6%。最后算一下SVXY的损耗。它的延期损耗是-1份,也就是说每个月获利大约1/0.902-1=10.8%。它的振荡损耗是1份,也就是-4.6%。综合获利每个月5.7%,即全年增值至1.94倍。VIX跌大约23%,所以总增值应当约是1.94/0.77=2.53倍。而事实上SVXY从26.14涨到65.45,即2.51倍,被精确验证。总结一下2012年全年各交易基金的损耗速度:

  VXX: 延期损耗每月-9.8%,振荡损耗每月0%。

  UVXY:延期损耗每月-18.6%,振荡损耗每月-4.6%。

  SVXY:延期获利每月+10.8%,振荡损耗每月-4.6%。

  当然,2012年是牛市,VIX跌了不少,这些结果不适于其他年份。

  (5)VXX/TVIX/UVXY操作和风险

  想要好的操作方法,首先我们必须理解这些操作的含义。例如VXX的买和卖到底对应什麽行为?Vix反映的是当前S&P的扑的价格。所以买VXX的理由是当前的扑的价格便宜,会涨。所以买方就是看涨扑。同时,如果扑不涨(未如预期),VXX买方还会将当月扑换成下月扑。也就是说买方坚决看涨扑,不停地付出premium,期望股市终究会大跌而扑涨。虎眼认为买VXX的理由,只是为了保护更大的多头仓位,除非有很大的把握看跌股市。至于TVIX/UVXY的买方,认为认为完全是不可取行为。这两个不光有延期损耗,还有振荡损耗。买TVIX/UVXY,还不如买两倍数量的VXX。做空VXX/TVIX/UVXY,才是最好的操作。当然仓位控制很重要。例如VXX的beta将近3.0,所以要把做空每1刀的VXX,换算成做多3刀的SPY来估计风险,甚至更保守。TVIX/UVXY的Beta则要算成6.0。另外,要记住一点,如果Vix慢慢涨的话,他们的compounding不能按双倍算,而要按平方算。例如,如果VXX变成3x,则理论上TVIX/UVXY会变成9x。最后要记住的是,这些基金都有NAV,每天变化,但是股价应当接近于NAV。去年TVIX曾经因为股价高于NAV很多,而暴跌回NAV附近。

  (6)XIV/SVXY操作和风险

  在一个长期低VIX的牛市,做多XIV/SVXY是一个很好的选择。首先低Vix也往往意味着Vix本身的volatility也小,所以XIV/SVXY的振荡损耗不大。Vix低的时候,往往有很多人怀疑,特别是牛市早期。所以Vix futures延期损耗大,XIV/SVXY获利较多。两种损耗一比较,经常有净利,适合长期做多XIV/SVXY。所以,你也要经常看看CBOE VIX futures的差价,越大说明市场越怀疑,对我们做多这两个基金越有利。当然做空VXX/UVXY/TVIX是更有利的选择,只要控制好仓位。有时候有人做多XIV/SVXY,是因为用现金账户买,不能做空,这里插播个广告,想必上述这些人一定没开过老虎证券可以做空的保证金账户吧。另外,比较做空VXX/UVXY/TVIX和做多XIV/SVXY,Vix本身的高volatility也是一个考虑。振荡变大,VXX/UVXY/TVIX会涨,但是同时振荡损耗也大,抵消一些。而大振荡对做多XIV/SVXY不利。例如2011年,做多XIV/SVXY很不利。期间有一段时间有Backwardation,也有大振荡。全年XIV/SVXY,也损失了不少。(更正:2011年还没有SVXY,但是应当和XIV一致)。做多XIV/SVXY,一定要考虑到其风险。理论上,多仓可以一夜之间清零,彻底见外婆。为什麽?因为VIX和Futures可以因为突发事件翻倍。过去几十年没发生过,例如2001年9.11,Vix也就一夜涨30%;2008-2009年,有几次Vix涨20%的。但是谁知道以后会怎样。基于这个考虑,仓位一定要控制到比较小。

  看完之后相信大家跟虎眼最初的反应差不多,就是没看明白。华尔街告诉我们,看不懂的轻易不用去做。



十月初开始,美国波及全开市场进入了一次深度调整,截至到2018年10月29日,美国三大指数都进入了技术性调整阶段,即当前大盘点位距离最近的最高点位已经下跌达到10%以上。标普500仅十月份以来就已经下跌了将近10%,而我们的量化策略早在10月初就已经给出了做空大盘,做多波动率的信号,其中多空波动率-滚动展期收益仅十月份就盈利8%左右,收益的投资标的就是VXX。

VXX及其姊妹基金VXZ是美国首个可用于波动性交易的交易所交易票据(ETN)。为了更好地理解VXX是什么 (全名:巴克莱银行iPath S&P 500 VIX短期期货ETN),您需要知道它是如何交易的,它的价值是如何建立的。

VXX是如何交易的?

· VXX基本是像股票一样交易。它可以在市场开放的任何时候买入、卖出或做空,包括盘前市场和盘后市场交易。平均每日交易量约为7500万股,其流动性极好,竞购价差大概可达到一分钱。

· 它有一套非常活跃的期权,交易量很大,并且其短期期权执行价差接近0.5。

· 像股票一样,VXX的股票可以分割或反向分割——当VXX收盘低于25美元时,4:1反向分割是常态。

· VXX甚至可以在大多数个人退休账户中进行交易,不过股票经纪可能会要求您以电子方式签署一份豁免书,以记录关于此股的各种风险。

VXX的价值是如何建立的?

· 与股票不同,拥有VXX并不给你一个公司的股份。没有销售,没有季度报告,没有利润/损失,没有市盈率,也没有获得股息的前景。所以在VXX上做基本面分析是没用的,需要运用有效、系统的量化模型才能运用好VXX的价值。

· VXX的值是由市场设定的,但是它与一个指数(标准普尔VIX短期期货)的当前值密切相关,该指数管理着两个最接近到期的VIX期货合约的假设投资组合。指数每天都会在组合中指定新的VIX期货组合。

· 该指数由标准普尔道琼斯指数(S&P DowJones Index)维持,如果VXX完全跟踪该指数,则该指数的理论值每隔15秒作为“日内指示值”(IV)公布。雅虎财经发布的报价使用代码^ VXX-IV。

· 如果VXX的交易价值与IV价值相差太大,被称为“授权参与者”的批发商有时会干预该市场。如果VXX的交易量低于指数足够多,他们就会开始购买大量VXX,这往往会推高价格,如果VXX的交易量高于指数,他们就会做空VXX。“授权参与者”与巴克莱达成协议,允许他们以盈利的方式进行这些恢复性操作,因此他们才会有很大的动力保持VXX对指数的跟踪。

VXX跟踪什么?

· 理想情况下,VXX将直接跟踪CBOE的VIX恐慌指数。然而,由于没有直接跟踪VIX的投资标的,巴克莱选择了跟踪下一个最佳选择:VIX期货。

· 不幸的是,使用VIX期货引入了大量的问题。最糟糕的是VXX价值随着时间的推移而衰退。大多数日子,VXX跟踪的两套VIX期货都相对VIX走低,以每月4%的平均利率(每年30%)拖低VXX的价值。这种阻力称为滚动或接触损失,所以VXX是不适合长期持有的。

· 另一个问题是VXX跟踪的VIX期货组合不完全跟随VIX指数。平均而言,VXX的移动量仅为VIX指数的55%。

· 大多数人投资VXX是逆向投资,预计股市在股市下跌时会上涨。VXX的平均涨跌幅百分比是标准普尔500指数的-2.94倍,但其中16%的变动方向与标准普尔500指数相同。

根据VXX的基本概念与特点,我们了解到VXX与VIX恐慌指数间接相连,并与标普500走势平均2.94倍相反,再加上其良好的流动性,无疑是对冲与做空的良好投资标的之一。但由于VXX自身长期的滚动损失,此产品是不适合长期持有来对冲长期风险的,只能依靠精准的量化模型才能把握住其短期对冲或做空的价值。不要等到赔钱的时候才想起对冲的作用,融华加程的多空波动率策旨在多种市场情况下都可获利,向传统资产投资组合提供低相关性,并同时增加多元化和风险调整后收益

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